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化工行业信用风险分析-石油炼化(行业篇)

  

  ◆ 行业特征


  行业竞争格局方面,我国石油炼化行业属于寡头垄断行业,中石油和中石化在行业内居于绝对优势地位,中海油、陕延油和中化集团位于行业的第二梯队,地方炼油企业和外资企业位于行业的第三梯队。


  原材料供给方面,我国原油对外依存度处于较高水平,且呈现出逐年增长态势,由2005年的39.69%增长至2015年的60.77%。


  成品油定价方面,1998年以来,我国成品油定价机制经历了一个逐步调整、完善的过程。成品油“地板价”的设定在一定程度上缓解了国际油价下跌对国内炼油企业的不利影响;当国际油价低于40美元时,国内炼油企业可获得部分超额收益,油价越低,价格差额越大,由地板价产生的利润空间也越大。


  ◆ 行业景气度状况

  由于OPEC冻产协议的达成,2017年国际原油供需将出现供给小于需求的紧平衡状态,预计2017年原油价格将处于55-60美元/桶之间震荡,年底有望突破60美元。原油价格上涨将导致石油炼化企业原油库存(库存量一般在40天左右)增值,同时油价上涨将带动与之密切相关的部分石化产品价格上涨,利好拥有化工板块的石油炼化企业。综合来看,石油炼化行业目前处于景气度较高的周期。


  成品油供需方面,近几年来,我国成品油供给量持续处于小幅过剩状态;随着我国炼油企业产能的持续增长,新建项目的陆续投产,预计我国成品油供给量仍会处于过剩状态,出口量仍将保持增长。


  ◆ 行业发展趋势

  我国石油炼化行业主要有三个发展趋势:一是原油进口权逐步开放,目前已有16家地炼企业企业获得进口原油使用资质;二是油品质量升级步伐加快,2017年1月国五标汽柴油将在全国供应;三是炼油主体呈现多元化趋势,中石油、中石化炼油能力占比逐渐下降,地炼企业占比有所上升。


  1、行业特征

  ◆行业竞争格局

  我国石油炼化行业属于寡头垄断行业,目前国内只有中石油、中石化、中海油和陕西延长石油四家企业拥有原油勘探和开采权;原油进口业务则主要集中在中石油子公司联合石油公司、中石化子公司中国国际石油化工联合有限责任公司、中化集团和珠海振戎公司等四家公司。


  从炼油能力分布来看,截至2015年末,我国炼油能力为7.1亿吨/年,其中中石油和中石化炼油能力占比分别为26.57%和37.48%,在行业内居于绝对优势地位;中海油炼油能力占比为5.39%,整体竞争力弱于中石化和中石油,但凭借一定的资源垄断地位与中化集团和陕延油共同位于石油炼化行业的第二梯队;其他在原油开采和进口方面受到限制的地方炼油企业和外资企业位于行业的第三梯队。

  ◆原油对外依存度高

  随着我国石油消费量的不断增长,我国原油产量和进口量均呈现出逐年增长的态势,原油对外依存度处于较高水平。2015年,我国原油产量为2.15万吨,同比增长1.57%;原油进口量为3.36万吨,同比增长8.80%;表观消费量为5.47万吨,同比增长5.43%。2016年1-10元,原油产量为1.67万吨,同比增长-6.77%;原油进口量为3.12万吨,同比增长13.57%;表观消费量为4.77万吨,同比增长5.55%。2005年以来,我国原油对外依存度逐年增长,由2005年的39.69%增长至2015年的60.77%,2016年1-10增长至65%。


  ◆成品油定价机制

  自1998年6月原国家计委出台《原油成品油价格改革方案》以来,我国成品油定价机制经历了一个逐步调整、完善的过程。


  2001年11月,成品油价格接轨机制由单纯依照新家坡市场油价改为参照新家坡、鹿特丹、纽约三地石油市场价格。2006年3月确定国内成品油价格实行政府指导价,零售基准价以出厂价格为基础、加流通环节价差决定,并允许企业在基准价上下浮动8%确定具体零售价格。


  2008年11月,将现行成品油零售基准价格允许上下浮动的定价机制,改为实行最高零售价格,最高零售价格的确定以出厂价格为基础,并加上流动环节价差。


  2009年5月,发改委推出成品油价格形成机制改革方案,方案规定,当国际原油连续22个工作日平均价格变化超过4%时,可相应调整国内成品油价格,并根据国际原油价格低于每桶80美元、高于每桶80美元、高于每桶130美元时等情况,分别设定不同调价办法。


  2013年3月,我国发改委发布新的成品油定价机制:(1)成品油调价周期由22个工作日缩短至10个工作日;(2)取消挂靠国际市场油种平均价格波动4%的调价幅度限制;(3)调整挂靠的原有品种。新的定价机制使油品调价频率加快,国内与国际原油价格变化联动密切,有效抑制了投机需求。


  2016年1月,发改委发布完善后的成品油定价机制,设定了成品油“地板价格”,当国际油价低于40美元时,暂停调整国内汽油、柴油价格。油价在40美元~130美元之间时,按照成品油价格机制正常调整;油价高于130美元时,国内成品油零售价格不提或少提。


  “地板价”的设定在一定程度上缓解了国际油价下跌对国内炼油企业的不利影响;当国际油价低于40美元时,国内炼油企业可获得部分超额收益,油价越低,价格差额越大,由地板价产生的利润空间也越大。

  2、行业景气度状况

  ◆原油价格及走势展望

  原油价格回顾

  2014年前三季度,国际原油价格呈震荡小幅下行的走势,从年初的107.78美元/桶降至9月30日的94.67美元/桶;2014年四季度,受页岩油发展导致原油供给量大幅增长以及下游需求增速放缓等因素影响,原油价格出现大幅下跌,从10月1日的94.16美元/桶降至12月31日的57.33美元/桶。


  2015年上半年,原油价格出现小幅反弹,由年初的低点46.59美元/桶升至5月6日的67.77美元/桶;2015年下半年,原油价格持续下跌,由7月1日的62.01美元/桶降至年末的36.46美元/桶。

  

  2016年上半年,受OPEC减产预期的影响,原油价格持续上涨,布伦特原油期货价格从1月20日的27.88美元/桶上涨至6月29日的50.61美元/桶,涨幅达81.53%。三季度原油价格呈现出震荡走势,主要在40-50美元/桶之间震荡。10月上旬,受OPEC减产预期影响,布伦特原油期货价格上涨至53.14美元/桶;10月下旬至11月上旬,原油价格有所下滑,11月14日降至44.43美元/桶。11月30日,OPEC达成原油冻产协议,原油价格重回50美元以上,12月5日上涨至54.94美元/桶。

  原油价格走势展望

  从供给端来看,2016年 10月OPEC原油产量为3,364万桶/天,自2015年10月以来连续13月产量保持在3,200万桶/天。9月28日,OPEC成员国达成初步协议,将产量上限设为3,250-3,300万桶/天,这是2008年以来OPEC国家首次控产。11月30日,OPEC原油减产协议的最终达成,将减产120万桶/天至3,244万桶/天,协议有限期6个月,可视市场情况及预期延长至一年。根据协议内容,尼日利亚和利比亚获得减产豁免权,这两个国家的产量仍有一定的增长空间。

  非OPEC国家方面,2016年,随着原油价格回升,美国石油活跃钻井数量从5月底的316台上升至目前的474台,由于OPEC冻产协议达成将推动油价上涨,预计美国2017年美国原油产量将较2016年有小幅增长。俄罗斯方面,根据OPEC减产协议的内容,包括俄罗斯在内的非OPEC国家将以实际行动支持减产,承诺减产60万桶/天,其中俄罗斯减产30万桶/天,但最终的减产额度尚有待观察。


  从需求端来看,受全球经济增速放缓影响,2011年以来全球季度原油需求量增速始终处于1%-2%之间;OECD国家2015年四季度原油需求增速呈现出负增长,2016年一季度以来转为正增长,但增速也处于2%以下。IEA 11月10日公布的月度报告中仍维持2016年全球原油需求增长预期120万桶/日不变,其中新兴国家仍然是新增需求的主要贡献者;同时IEA认为没有充足的证据显示经济活动足够强劲,足以进一步提升原油需求增速,2017年的原油需求增长与2016年持平。


  从库存需求来看,世界原油和石油产品库存量2015年末达到历史高位,2016年以来库存有所下降,但仍处于相对高位;OECD国家陆上商业石油库存量2015年三季度达到高位,2015年四季度大幅下滑,目前又回到高位。由于石油库存量较高,因此对于原油的库存需求较小。截至11月25日,美国商业原油库存为48,814万桶,较四月末的51,209万桶有所下滑,但仍处于相对高位。

  原油供需平衡方面,9 月初,IEA 对于2016 年全球原油过剩供应的预测,已经由7 月预测的47 万桶/天,上调至96 万桶/天。IEA 11月10日公布的报告上调了明年非OPEC国家原油产量预期,2016年非OPEC国家原油供应将下降90万桶/天,但2017年将增加50万桶/天。


  从原油供需平衡差异来看,原油供给过剩已由一季度的230万桶/天降至三季度的30万桶/天,如果OPEC国家严格执行协议减产120万桶/天,尼日利亚和利比亚产量小幅上升,非OPEC国家增产50万桶/天,结合2017年预期的需求增加量,那么2017年国际原油供需将出现供给小于需求的紧平衡状态。预计2017年原油价格将处于55-60美元/桶之间震荡,年底有望突破60美元。

  由于冻产协议的达成,2017年国际原油价格较2016年将呈现出小幅上涨的态势。原油价格上涨将导致石油炼化企业原油库存(库存量一般在40天左右)增值,同时油价上涨将带动与之密切相关的烯烃、芳烃等石化产品价格的上涨,利好拥有化工板块的石油炼化企业。综合来看,石油炼化行业目前处于景气度较高的周期。

  ◆成品油供需情况

  近几年来,我国成品油供给量持续处于小幅过剩状态。2008年,我国成品油缺口约在671万吨,进口量较大;2009年开始恢复过剩,2011年以来过剩量持续上升,2015年过剩量达到2126万吨,2016年前三季度过剩约2310万吨。结合我国成品油消费和出口增速来看,2012年以来,我国成品油消费处于小幅增长状态,成品油出口量处于快速增长状态,新增产量中用于出口的比重较大。随着我国炼油企业产能的持续增长,新建项目的陆续投产,预计我国成品油供给量仍会处于过剩状态,出口量仍将保持增长。根据中石油经济技术研究院统计,2016-2020年,我国新增炼油能力合计约16,750万吨,考虑原有部分落后产能将陆续被淘汰,新增产能将达到1亿吨左右。

  从炼厂开工率来看,2011-2014年全国炼厂、主营炼厂和地炼企业的开工率均呈逐年下滑趋势,2015年开工率有小幅反弹。受原料供给限制影响,地炼企业的开工率大幅低于主营炼厂。随着原油进口权的开放,预计未来地炼企业的开工率将有所上升。从行业固定资产投资来看,受2015年下半年以来国际原油价格大幅下跌影响,石油加工、炼焦及核燃料加工业固定资产投资同比下降20.9%;2016年1-10月,随着原油价格回暖,行业固定资产投资同比增长6%。预计未来5年石油加工行业固定资产投资总体将处于小幅增长状态。

  3、行业发展趋势

  ◆原油进口权逐步开放

  我国原油进口方式分为国营和非国营两种,长期以来,由于原油非国营进口受到国家配额的限制,地炼企业主要依靠从“三桶油”采购少量原油以及进口燃料油。与原油相比,燃料油出油比率比原油低15%左右,加工成本高约300元/吨,对设备的腐蚀性较大,同时进口燃料油需缴纳消费税。原材料供应的限制成为制约地炼企业发展的瓶颈。


  2015年2月9日,国家发改委发布《关于进口原油使用管理有关问题的通知》,允许符合条件的地方炼油厂在淘汰一定规模落后产能或建设一定规模储气设施的前提下使用进口原油;7月23日,商务部公布《关于原油加工企业申请非国营贸易进口资格有关工作的通知》,明确符合条件的原油加工企业可获得原油进口资格。


  2014~2016年,我国原油非国营贸易进口允许量分别为2,910万吨、3,760万吨和8,760万吨;2016年原油非国营贸易进口允许量较2015年大幅增长,增量部分主要供地炼企业使用。截至2016年12月7日,共有16家企业获得进口原油使用配额。原油进口权的开放有利于地炼企业获得稳定的原材料来源,降低生产成本,综合实力得到增强。

  ◆油品质量升级

  近年来,为实现改善环境、治理雾霾等污染、促进绿色发展等目标,我国不断推进加快成品油质量升级步伐。


  2014年 1月 1日起,国内全面执行汽油国四标准,2015年开始执行柴油国四标准,硫含量降至50微克/克,是欧洲标准的五倍。2015年4月,国务院常务会议确定加快成品油质量升级措施、推动大气污染治理和企业技术升级,一是将2016年1月起供应国五标准车用汽柴油的区域,从原定的京津冀、长三角、珠三角等区域内重点城市扩大到整个东部地区11个省市全境;二是将全国供应国五标准车用汽柴油的时间由原定的2018年1月,提前至2017年1月。目前北京、上海、广州、浙江、江苏等地已进入国五标时代。国五标准汽柴油硫含量指标从50微克/克降为10微克/克,大体上与欧洲标准相当。


  油品质量升级伴随着行业落后产能的逐步淘汰,为达到国五标准,炼油企业近年来完成了大量的油品升级和设备改造项目,购置了一批国外先进炼油和检测设备。2014年,山东省政府出台了《山东地方炼化产业转型升级实施方案》,根据方案的要求,到2017年全省淘汰、转产落后企业20余家,缩减落后炼油产能约1,200万吨;到2017年全省地炼企业平均规模将由目前的230万吨/年提高到450万吨/年,到2020年,地炼企业平均规模提高到500万吨/年。

  ◆炼油主体多元化

  我国石油炼化行业的炼油主体呈逐渐多元化趋势,中石油和中石化炼油能力占全国的比重由2005年的87.2%下降到2015年的64.1%;地炼企业占比由2005年的12.8%上升至2015年的29.4%。随着我国炼油企业与国外合作炼化项目的增多以及原油进口权的开放,地炼企业和外资企业的炼油能力占比有望进一步提高,形成炼油主体多元化发展的竞争格局。(责任编辑:plb)

  来源:EBS固收研究

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